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美股暴跌又回涨,每天上下万亿美元,这巨大的恐慌和 2008 年有什么不同?

原因还不太说得清楚,但看上去恐慌和信心并存着。

眉头紧锁的交易员照片、高台跳水一般的标普 500 指数图,《纽约时报》本周二的头版描述了美股暴跌带动的全球市场动荡。

《华尔街日报》的标题有点误导,但更能抓住人的注意力:“道指下跌超过 1100 点,为史上最大单日跌幅”。

美国周一的股市大跌一夜抹去了 1.25 万亿美元纸面价值。伴随而来的是媒体对于恐惧的渲染。《卫报》用图文直播的方式把全球各大股票交易所交易员懊恼的样子呈现给读者,尽管这些人并不能左右股票的涨跌。

彭博社网站在顶部用美股里不吉利的红底标出“突发:彭博 Live TV 正在播报全球股市情况”,开始连续视频播报,它等到了期待中的消息。

纽交所里大喊的交易员。图/纽约时报

亚洲股市挨着美股开盘。北京时间 6 日凌晨,中国多个财经资讯媒体开始频繁推送美股暴跌新闻,多用“美股再遭血洗”、“东京证交所 MOTHERS 指数期货触发熔断”、“美国股市周一大跌”、“美国黑色星期一传导至亚太”等推送语。

两个利用人工智能交易股票的服务 Wealthfront 和 Betterment,网站一度无法访问。虽然面向客户的网站宕机和它们的股票交易八成毫无关系,但还是引来连续报道。

只看这些,资本市场的大崩溃似乎再次来临,堪比十年前那场金融危机。没有很多人同意这是另一次金融危机的开始,但恐慌情绪已经传播开来。

代表美国金融市场恐慌情绪的 VIX 指数在经历美股两天暴跌后,已经较上周五涨了一倍、最高达到 38.8,为 2015 年 8 月以来的最高水平。数值越高代表市场越恐慌。

VIX 恐慌指数正快速波动。图/FRED

周二的美股交易中,三大股指波动加剧,道琼斯从开盘 -2.4% 一路波动,最后倒涨 2.3%,也是万亿美元的价值波动。

预测市场走势是件艰难的事,但不管是一场危机也好、还是狂欢结束,或者是一次连续增长后理所应当的暂时回调,资本市场今天的空前规模也会造成空前影响。

如果按百分比算,道指周一 4% 的单日跌幅排不上历史前 100。但按照绝对值,周一暴跌 1.25 万亿美元相当于整个 2008 年金融危机期间股市缩水量的 1/6。

这样影响巨大的波动所涉及的方方面面,和十年前有哪些区别?

虽然绝对价值变动很大,但周一的下跌完全没有办法和历次灾难相比

道指和标普指数历史上 100 多次跌幅 4% 以上的暴跌,多发生在 1929 年大萧条和 2008 年次贷危机期间。纳斯达克指数设立较晚,大跌发生在 2000 年科技股泡沫和之后的次贷危机期间。

跟当时动辄 6%、8% 的暴跌相比,三大股指 2 月 5 日逾 4% 的跌幅并不极端。但指数下跌点数和市值减少金额也的确是在增加,这还是因为上市公司变多、多年牛市使得指数本身涨得就比较高。

从上周五开始的连续两天美股暴跌。

《纽约时报》专栏作家 Neil Irwin 认为到目前为止,股市只大约跌回去年 12 月中旬的样子,跌幅还未达到 -10%。他说“人有种认识偏差,会被最近发生的事情左右对未来的预测。实际上,过去 18 个月是股市波动性最小的一段时间。”

Neil Irwin 长期追踪各国政府对市场的调控,曾采访美联储和多国央行负责人,撰写的文章涉及金融危机、经济萧条以及之后的连锁困境。

他认为当经济真的悲观时,可能是股市和债券收益率一起下跌。这是因为经济疲软导致企业利润降低,从而影响股价。债券收益率下跌意味着通胀预期不再、美联储不加息,导致债券票面价值升高、收益率下降。

目前的情况是股票在跌、债券收益在升高。

从股市整体走势看,本轮大跌前,标普 500 指数已经连续 448 天回撤幅度小于 3% 了,这是自 1928 年以来最长天数。另外,从 1928 年至今,标普 500 指数年中最大跌幅的中位数为 -13.1%,目前的跌幅也还差的比较远。

从 1928 年至今,标普 500 指数年中最大跌幅的中位数为 -13.1%

暴跌的原因没人说得清楚,但实际在投资的人都不相信这是 2008 的重演

每次股市出问题,分析人士回头找原因的时候都会找一些大数字的变化。

这次第一时间的分析也不例外。有认为市场其实是担心加息的、有认为国债利率高涨让钱离开了股市。而就业率也带来了截然不同的解读。有人认为市场担心就业率上升导致公司利润下滑,也有人认为市场担心就业市场增长放缓。

美联储换届的不确定性自然也被拉了出来说。

但由于缺乏具体谁买谁卖的数据和动机,这些都是一个本能的推测。

就像彭博社说的,许多金融专业人士也只是在挠头解释这次短时间内暴跌。并且不管是加息、国债利率还是就业率之类的大数字,都不是一个没有征兆、突然被发现的事情。

可最后落到交易上,还是不少人摒弃下跌的逻辑,靠感觉抄底。人性占了上风。

2008 年金融危机后,美国就业率持续上升

在香港花旗银行交易部门工作的陈逸之没能躲过这场“浩劫”。4% 以上的指数跌幅在陈逸之的记忆中只有四次,最近一次是 2015 年 8 月因中国经济衰退引起的全球股灾,更远的一次是 1987 年的“黑色星期一”。

陈逸之对相信就业上升最终会影响美联储的加息决定。如果企业要雇佣更多人,薪水成本会更高。现在美国失业率这么低,之后薪水会更高,就会增加成本。之后就会有通货膨胀,美联储一定会出来加息限制消费。

但现在失业率处在很低的水平,看不到任何经济上特别大的危机。这是为什么很多人觉得这次跌没什么原因,完全是恐慌心理。

股票大跌引发的剧烈波动则正中花旗银行下怀。它们最近的投资策略侧重于 Vix,希望通过市场波动指数赚取利润,而不是拘泥于个股。“整个市场除了做 Vix 的赢钱,其他人都亏钱了,” 陈逸之说。

但对更大的市场来说,这并不是什么好消息。New Vines Capital 的董事总经理 Andre Bakhos 认为市场波动卷土重来会使投资人害怕从而产生非理性反应,比如跟风抛售。“现在这个市场被利率和薪水浮动而产生的恐惧所驱动,这也就意味着未来的好消息也就是坏消息。”

股票市场往往和恐慌协同并进。Bruce Egan 在香港摩根大通研究市场波动,他追踪的 Vix(恐慌指数)在 2 月 6 号当天达到了 37%,这一指数越高就意味着人们认为未来市场波动将更大。当日 Vix 指数达到了 2015 年的最高值,超过 100% 的日内波动也是自 2011 年来的最高值。

今年年初到 2 月份的股市被 Egan 称之为 “一波大牛”,因为所有股票,无论是标准普尔还是港股都只有一个趋势——涨, 但这显然不是股票的常态。

“股票就应该涨涨跌跌,今年只涨不跌,说不通。”Egan 说。因此周一的下跌在 Egan 看来是“早晚的事”,只是这一回撤比他预期的更快,而且更猛烈。

“基本面”(即宏观经济、行业和公司的基本情况)也让投资者信心十足。上周五美国劳工部公布就业相关数据,薪水增长比预期更高。从全球来看,GDP 增长也不错,Egan 觉得“没有幺蛾子,也没有黑天鹅”。

这和 2008 年金融危机截然不同,当时的“幺蛾子”是次级贷款,引发金融风险,导致长期经济倒退。

大型投资机构在股票大跌当天并没有做出任何高调举动。比如摩根大通内部,Egan 也没有收到公司抄送的任何备忘录。他说只有台湾地区的业务部门因为客户买入了看跌期权而产生较大金额亏损,其他地区则安然无恙, “大家总的还是比较淡定,生意照旧。”

尽管“危机”、“大跌”、“恐慌”等字眼抢占各大媒体头条, 我们采访的 6 位投资者却显得非常淡定,不仅没有抛售股票反而选择加仓。并且他们多把这次跌幅看做是自然回调——股票上涨太久,回撤一点。

长期买美股的天使投资人易铭章比较相信通胀、以及就业刺激带来的短期乐观情绪可能会导致市场过高估计企业价值,他觉得跌只是时间问题。

但这并不影响他跟着市场变激进。曾经他只把自己三分之一的资产投资于股票市场,并且追求高回报率(50%)的股票只占 30%。

去年特朗普上台后,美股上涨,易铭章变得异常激进,不仅投入的钱更多,而且全部投在了高回报率、也就是他认为 1-2 年内会翻倍的股票身上,“每年 10-20% 的回报对我而言都不够刺激了,” 他说,“你一旦乐观了,贪心就会出现”。

而贪心常常导向人不愿意面对的结果。上周三,易铭章手里的三只科技股一天内的涨幅合计达到 40-50%,他开始意识到事情有些不对劲。因为巨大的涨幅带有泡沫的迹象,但他没想到泡沫破裂会如此迅速,“这两天我的投资组合里跌了上海一套房子的首付吧,” 易铭章说,他看中的房子首付大约 300 万人民币。

Frank Moffitt 是洛杉矶当地的一家初创公司的产品经理,他是从就业开始看,觉得就业好了大家收入高了通货膨胀不可避免,最后会导致企业利润减少,最终影响股市。

去年 Moffitt 的投资组合总体上涨了 20%,“基本都是绿色,” 他回忆道(美股绿涨红跌)。因此他对 2018 满怀信心。

但 5 日下班前,他拿出手机时以为自己眼花了,“我的上帝,全红了,” Moffitt 感叹到。 今年仅 2个月内,他的投资组合价值就蒸发了 11%。

虽然蒸发了挺多,但这不会让他远离股市。 “如果我现在是个快退休的人,我可能不会再投股票了,但是我的生命还很长,我觉得这次跌不算是风险。”

Moffitt 选择了加仓。

我们采访的多数投资者都在最近两日下跌时选择买入。从美股周二的表现来看,这也是主流的选择。

不过具体到周一的暴跌,影响的因素不只是人。

目前整个美国股市的投资交易中,用计算机取代人做决定的比 2008 年多了一倍

《美国股市属于机器人》,这是彭博社去年 6 月一篇文章的标题。当时美股近 60% 的交易量,来自由计算机执行买卖指令的量化基金或者被动式管理基金。

十年前这一比例只有 30%。而量化基金或者执行自动化交易策略的投资人多为机构投资人,随着算法交易在华尔街越来越流行,美国机构投资者比例呈逐年上升趋势,从 2007 年的 35% 提升到近年来的 45% 左右。

 2008 年以后,被动式(非人为干预)管理基金份额远超主动是管理基金。

这些基金的管理人会在计算机上设置交易策略,之后的事情交给计算机处理。只要市场条件达到策略标准,计算机就会下达交易指令。它不会像人类交易员那样被一时的贪婪或恐惧支配,继而不执行既定交易策略。

但如果多支基金设立的风控策略类似,算法驱动、计算机执行的交易可能会使股市里的资金短时间内快速朝一个方向流动。

2010 年 5 月 6 日,道指数分钟内下跌超过 9%、万亿美元市值顷刻蒸发。当时市场普遍相信是某个交易算法出现问题从而引发市场抛售的连锁反应。

2010 年的美股闪崩

事后调查表明,一位名叫萨劳的英国人开发自动交易程序生成大量低价卖单,然后取消这些交易,再以更低价格买入合约。因为它的交易速度足够快,所以利用时间差骗过其他交易对手,并从中获利约 4000 万美元。

在本周一的暴跌过后,一些交易员也把暴跌的一部分原因归咎到量化交易、自动化交易策略上。

一些策略师担心,自金融危机以来,自动交易的基金已经成倍增长,可能会在抛售期间对股票造成额外的加速下跌压力,尽管如今的交易策略已经变得更加成熟。

Jones Trading 的全球市场策略师 Yousef Abbasi 表示:“今天(美股周一交易时间)盘中几次快速下跌可能因为计算机模型执行了避险。”

他指出,随着标普 500 指数跌破 2700 点,抛售加速。“急跌、急涨都来的太快了,这不像人类交易员能办到的事情。”

德意志银行证券负责美国 ETF 基金的销售主管 Chris Hempstead 也说,当天 ETF 基金下午临近收盘时交易量大增,全天成交额占股市总额的 40%,远高于平时的 25%。

“我们看到了 ETF 基金交易量的爆炸式增长。这是非常不寻常的。“他说。

高盛最新报告显示,标普指数 2735 点是量化基金买入、卖出的趋势转折点,周一标普指数从 2750 下挫至 2649 点,正好越过了这个趋势转折点,导致大量基金执行卖出策略,进一步加速股市下挫。

和 2008 年相比,股票以外,市场看不到明显的危机

跟 2008 年的股市暴跌相比,一个最大的差别是当时市场意外的不是暴跌本身。

2008 年 9 月 29 日美股开始暴跌,但市场意外的不是股市会跌,而是当时两位总统候选人都支持的救市法案,在美国众议院被否决了。这直接威胁到当时陷入资金危机的银行们。而银行在美国股市举足轻重。

所有这些情况在 2018 年都不存在。

美国劳工部、商务部、能源部、各级联储……总之不同的美国政府机构每周都会轮着发布各类经济数字。

目前一个普遍的观点是美国经济基本面比较好,去年第三季度 GDP 年化增速 2.3%,较二季度的 2.2% 进一步提升。

美国失业率正处于 17 年来的新低,企业招聘数字强劲、增长势头良好。美国劳工部上周五公布的月度数据显示,今年 1 月美国增加了 20 万个就业岗位、员工工资增长了 2.9%,均为 2009 年以来的最高水平。

对财经不感兴趣的人大多不理解这些大数字的含义,尽管它们的数值高低倒也的确会左右投资人的交易策略,继而左右股市涨跌。

几家分析机构对于 2018 年的形势都一致的乐观。比如它们的报告标题是这样:

  • 高盛:要多好就有多好
  • 摩根士丹利:(形式)更好更持久
  • 摩根大通:经济周期的回归
  • 瑞穗:2018 年世界经济将继续扩张
  • 花旗:(经济)顶部扩张?

在普华永道一份面向全球 500 强公司 CEO 的调查中,美国已经连续第四年超过中国成为全球 CEO 心目中最重要的投资目标国,且领先优势有所扩大。

尽管现在的确存在些隐忧。比如美国国债收益率上升,似乎是在暗示经济过热、通胀加剧、美联储可能会加息。这样资金从市场流向银行等金融机构,意味着后市资金流动性趋紧、企业融资成本增高。

这些宏观背景都跟 2008 年不一样。

当时低利率和大量美国国外资金的流入创造宽松的信贷条件,为房市暴涨加油添火。

低收入人群、无业游民甚至宠物狗都能从银行那里拿到至少数十万美元的住房贷款。他们仅需声明其收入情况,无需提供任何有关偿还能力的证明 —— 即使实际情况是这些人干几辈子都还不上房贷。

当断供开始后,一些小银行先在断供潮中倒闭,随后是华尔街大投行发现自己手中也持有大量信用评级为垃圾级的房贷。

接着花旗、美林、瑞银等全球著名金融机构因次级贷款出现巨额亏损、以及美国第五大投行贝尔斯登濒临破产,相互影响着各自的股价滑向深渊。

2008.4-2009.3,美国三大股指重挫 50%

尽管国会否决救市后,隔了三天又通过该方案并在五天后再次调整、将救市金额提高到 8000 亿,次贷危机已经避无可避。

政府的救市只能续命,不能从根本上解决问题。因为跟垃圾债、金融衍生品市场的问题产品,以及从金融业蔓延到整个美国经济的全面下滑相比,8000 亿美元也只是杯水车薪。

恐慌信息的传播速度和强度也比十年前小了很多

在 2008 年救市方案被否前,华尔街各大金融机构已经从账册里清楚的知道自己将面临何种麻烦。

比如 AIG 2007 年进行内部调查时发现,它们手中持有价值数千亿美元的证券和抵押贷款,但在信用危机时期,很难将这些资产以足够快的速度或者以足够高的价格出售。

并且,如果穆迪或标准普尔等任何一家评级机构下调其债务评级,那么它就不得不为债务提供更多的担保,情况将会变得更加糟糕。

但当时暴跌的预期和投资者随之而来的恐慌情绪尚未完全传递到股市。

2008 年 9 月大跌前,MFC 投资管理公司全球首席股票投资官 Mark Schmeer 还预测股市年内将创新高。策略研究公司 ChannelCapitalResearch.com 当年 1 月在《福布斯》发表专栏文章说,2008 年的投资策略就是坚定持股,如果美联储加息就买蓝筹股,降息就买小盘股。

当年 9 月 15 日,雷曼兄弟宣布破产。其 6130 亿美元的债务也创下美国历史上最大金额的破产案。这个时候市场才相信,美联储不会救市了。再之后的 7000 亿美元救市方案给人希望但又被浇灭。市场内恐慌情绪完全蔓延,机构、个人投资者竞相抛售手里的股票。

而这次大跌从目前公开的资料看,看涨、看跌的人都有,还有资金去抄底。数位交易员和研究员告诉《好奇心日报》,下跌只是一个自然回调,没有可以继续跌下去的理由和原因。但没人说满话。毕竟全球各主要指数也都在大跌。比如日经 225 指数跌 7%,香港恒生指数、A 股上证综指、深成指、以及欧洲多国的主要股市跌幅均在 3-5% 左右。

全球最大对冲基金公司桥水的创始人雷·达里奥(Ray Dalio)表示,指数大幅下滑是一次“微小修正”,抄底资金会大量涌现。

富达投资(Fidelity Investments)全球宏观主管 Jurrien Timmer 表示,他预计股市下跌幅度不会超过 10%。管理 1500 亿美元的 AMP 持有类似观点。花旗银行更谨慎,只是说未来股市波动将持续一段时间。

AMP 预计股市还会跌 10%。现在 Day 1 涨了 2%

SlateStone Wealth 高级投资组合经理罗伯特·帕夫利克(Robert Pavlik)表示:“上周五我接到了一些入市订单,今天我又买了些。从上周一到今天,经济方面没有什么变化。”巴克莱银行则已经告知其客户,它们将在未来几天内抛售 2250 亿美元的股票资产。

目前最大的那些公司都不像 2008 年那样容易被股市影响

许多银行在 2008 年次贷危机中倒闭,比如雷曼兄弟。存活下来的少数银行也付出巨大代价。

花旗和 AIG 在 2005 年是全球市值前十名的公司。但到 2008 年,花旗年市值锐减到 1000 亿美元。2009 年 3 月 6 日,花旗银行盘中跌至 0.97 美元/股,是自公司 1986 年上市以来股价首次跌破 1 美元。

AIG 市值也由 2006 年高点的 1900 亿美元跌到 2009 年只有不到 20 亿美元。

其他还有一些投行比如美林被美国银行收购、贝尔斯登卖给了摩根大通,美国监管机构则接手美国最大储蓄银行华盛顿互惠银行。

金融业也还只是开始,美国上市公司在那场危机中有近 6.9 万亿美元市值蒸发殆尽,不少公司股价跟危机前相比等于打了一折或者两折。最大车厂之一的通用汽车申请破产,美国政府出手接管,相当于 3 亿美国人每人出 200 美元帮助通用汽车破产重组。

今天美股公司整体情况好不少。截至 1 月 31 日,185 家编入标普 500 指数的公司发布了去年四季度财报,其中 80.5% 的公司盈利不仅超过市场预期,还超过 1994 年至今 64% 的历史均值。

标普 500 指数公司每股盈利变化

市值前十公司里七家是科技公司,它们的股价可能被高估,但经营暂时不会受到股市暴跌的影响。

这些巨头中除了微软外,其余公司的营收仍能保持平均每年 20% 的增长速度。连最能烧钱的亚马逊季度利润都超过 10 亿美元。而最赚钱的苹果上季度净利润超过 200 亿美元。

而且它们还有充盈的经营现金流和现金储备,苹果一家现金储备就超过 2850 亿美元,单从金额看已经是全球最大对冲基金。

标普 500 指数公司现金储备占总资产比率持续攀升

2008 年银行业会倒闭、兼并。但目前看不到任何资本和经营原因可能影响到这几个大公司的生存。

一部分负债经营的公司更有可能在股市大跌和经济衰退中受到冲击。

蓝色是债券融资,红色是股权融资

2017 年年末,Netflix 手上可用的现金有 28 亿美元。与此同时,它仅长期债务就达到 66 亿美元,总债务超过 100 亿美元。

同时 Netflix 去年卖会员虽然盈利,但经营利润只有 8 亿美元。如果不是因为成功发行 30 亿美元高收益债券,Netflix 根本无法继续大规模买剧、拍剧。

但在股市好的情况下,机构还是愿意借钱给 Netflix。《华尔街日报》认为市场之所以愿意冒险,除了因为高收益外,还普遍相信随着美国股市整体攀上历史高峰,Netflix 市值也水涨船高,这反过来又继续提振这些企业发行的债券。即高市值支撑了债券价值。

如果经济环境变差,债券和股票市场都会受到影响,这样将直接影响 Netflix 获取现金的能力。而就像所有新技术公司一样,Netflix 的员工收入也依赖股票期权,这同样会受资本预期变动的影响。

现在已经有了一些风险。在迪士尼宣布终止与 Netflix 的合作协议、以及发布两个类似 Netflix 的服务后,后者债券价格大跌,市值支撑债券价值的逻辑并不是牢不可破。

也有人提到了美国大选周期和股市的关系,但目前还看不到特朗普有什么特别的影响

特朗普在上周的国情咨文演讲里说股市一次接一次次的创新高,退休金账户余额涨穿了天花板,“我们已经很久没看到这样的场景了!”

他大概有激动的理由。自特朗普上任以来,美国股市总体涨幅超过 20%。据《财富》的统计,美国新选总统上任一年后的股市涨幅榜上,特朗普可以排到第四名。

在其税改政策刺激下,海外资金将回流。这些钱可能会被用来回购或者分红,回报公司股东。苹果已经说过会这么做,它们现在净现金储备(扣除债务)约为 1630 亿美元。

这被认为是股市上涨的动力之一。因为回购股票即意味着流通股减少,上市公司总市值不变、股本变少、股价升高。对持股股东是个利好。

小布什政府 2004 年实施过海外现金回流一次性优惠税率。当时布什政府为促进就业和经济增长将一次性税收降低至 5.25%,严格规定资金必须流向投资、就业和研发。

最终有三成海外资金回流,跨国公司 2005 年汇回美国的利润的确增加至 3000 亿美元,是 2004 年的 820 亿美元的 3.66 倍。跨国公司利润汇回国后回购本公司股票,推动美国股市从 2005 年开始明显上升。

但是,陈逸之觉得特朗普经济刺激政策颁布之初推动股市上涨,如果政策没能实现也会成为股市下跌的导火索。

天风证券宏观分析团队也对特朗普税改对股市和美国经济的利好持偏谨慎的观点。他们认为此次税改是政治程序锁定下的短视改革,许多减税政策可能因为政治协商而事倍功半。另一方面税改通过时,美国劳动力市场接近充分就业,就业率增速放缓。此时加大财政刺激可能会加速通胀和美联储加息,最终导致资产价格崩溃。

暴跌只持续了两天,但波动是比过去一年更大了,开始刺激更多人进入

“我今天上午就加了,开盘好的话,我可能会再加,我觉得还会跌 1-2 天。今天大概加了五分之一的样子。”陈逸之 6 日接受我们的采访时说。

今天收盘,道指反弹的同时,成交 40 亿股的交易量创近五年新高。无数个像陈逸之这样的投资者冲了进去。

昨天港股跟着美股一起暴跌的时候,中国内地投资者通过港股通渠道买入 102 亿元港股,这是自 2016 年 12 月港股通额度扩容以来单日最大成交额。

大华继显的执行董事 Steven Leung 表示:“南下资金支撑了港股市场,投资者正在集中力量购买中国金融企业。”

从恐惧到贪婪,有人要一周,有人只要半天


题图 / US News Money

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